为什么抵押率下降会导致连锁爆仓

抵押率下降：不是“少一点安全垫”，而是触发器

在链上借贷或杠杆结构里，你的仓位通常像一辆“押金换租车”的车：你先交一笔押金（抵押物），平台才愿意把车（借来的资产）给你开走。所谓抵押率，可以理解为“押金相对欠款有多厚”。当价格平稳时，押金足够厚，你就能继续持有仓位；但当抵押物价格下跌、或欠款价值上升，你的押金会变薄，抵押率就下降。

关键在于：清算不是“提醒你补押金”，而是系统为了自保的自动止损。抵押率跌到阈值附近，系统会强制卖掉你的抵押物来还债，避免出现“欠的钱比押金还多”的坏账。一旦市场在短时间里很多人的抵押率一起变薄，就会出现同一时刻大量清算卖单涌出，价格被进一步砸下去，更多人的抵押率继续下降，于是形成连锁反应。

很多人把它理解成“我亏了所以被清算”，但更准确的说法是：你被清算，是因为系统担心你再亏下去会让别人承担坏账。也因此才会有那句常见的提醒——“什么是“抵押率”，为什么越低越危险”。低抵押率意味着你把安全垫压得太薄，一点波动就会触发系统的自救机制。

杠杆从哪里来：借贷、永续与“无到期放大器”

链上杠杆往往不是一个按钮，而是一条结构链路：抵押 → 借出 → 再抵押 → 再借出。每多绕一圈，你对价格波动的敏感度就更高。表面上看，你的本金没变，但你实际控制的头寸变大了；同样的下跌幅度，抵押率下降得更快，离清算线更近。

永续合约则提供另一种“无到期的杠杆”。它不像传统合约那样到期交割，而是用资金费率让合约价格尽量贴近现货价格：当合约价格高于现货，多头通常需要付费给空头，鼓励更多人做空把价格压回去；反过来，当合约价格低于现货，空头付费给多头，吸引做多把价格抬回去。资金费率的核心目的不是发福利，而是让“无到期合约”不至于长期偏离现货。

那链上合约价格怎么锚定现货？通常靠两件事配合：
1）预言机给出一个“参考现货价”，作为清算和风险判断的基准；
2）做市与套利者在市场里用买卖把偏离拉回去。

但当行情剧烈波动时，这套机制会变得脆弱：预言机更新有频率，做市需要库存与风险承受能力，套利也需要链上成交与时间窗口。一旦价格快速下跌，杠杆仓位会被迫平仓（或清算），卖压集中出现，合约与现货都可能被推向更极端的位置，抵押率进一步被压缩。

连锁爆仓的“多米诺”：清算卖压、预言机与MEV的放大效应

抵押率下降之所以会导致连锁爆仓，核心是清算行为会反过来影响价格，而价格又决定更多人的抵押率。

可以用一个简单的场景理解：
– A、B、C 都用同一种币做抵押借出稳定币，抵押率都不高。
– 市场突然下跌 5%，他们的抵押物价值一起缩水，抵押率一起下降。
– 系统开始清算 A：卖出 A 的抵押物换回稳定币还债。
– 这笔卖单在短时间内压低了价格，导致 B、C 的抵押率也被进一步拉低。
– B、C 也触发清算，更多卖单涌出，价格继续下探。

这就是连锁爆仓：不是某个人的爆仓“传染”给别人，而是系统性卖压通过价格把更多人推过清算线。

这里还会叠加两个常见放大器。

第一是预言机与清算阈值的“同步性”。清算通常依据预言机价格或某种参考价。当预言机价格在一次更新中跨过关键阈值，可能让一批仓位在同一时刻从“安全”变成“可清算”，于是出现批量清算。这也是“为什么预言机价格波动会带来批量清算”背后的结构原因：并不是预言机在“制造波动”，而是它的更新方式让风险触发更集中。

第二是 MEV 带来的“交易顺序优势”。当链上出现大量清算与抢跑机会时，一些参与者会通过抢先成交、调整交易顺序来获利。对普通用户来说，结果往往是：同样的清算卖单，实际成交更差、滑点更大，等于在下跌时又被多抽走一层价值。你以为自己只是被动触发清算，实际还可能在拥堵与抢跑中付出更高的“隐形成本”。

套娃收益为什么更容易被“一层层拆穿”

很多高收益结构并不是凭空变出收益，而是把同一份风险反复叠加。典型路径是：把资产抵押借出 → 把借来的资产再投入某个池子赚奖励或手续费 → 再把得到的凭证拿去抵押借出……看起来资金“在多个地方同时工作”，收益被多次计入，于是年化数字很漂亮。

但收益变高的同时，抵押率也变得更脆：
– 你不再只承担一种价格波动，而是承担多层资产的波动与相关性；
– 你不再只依赖一个协议的清算规则，而是依赖多套规则在极端时刻能否协调；
– 你不再只面对一次清算卖压，而是面对“上层被清算 → 赎回/撤出 → 下层被迫卖出”的连环挤兑。

这就是“什么是“套娃收益”（多协议叠加的结构）”里最重要的一点：表面上是收益叠加，本质上是脆弱性叠加。行情平稳时，每一层都像在给你加速；行情剧烈时，每一层都像在拆你的安全垫。

把它想成一栋用同一批钢筋反复转借搭起来的楼：平时看起来更高、更“利用率极致”，但一旦底层受力出现问题，倒塌也会更快、更连贯。抵押率下降就是底层受力变差的信号；连锁爆仓则是结构在压力下的自动拆解过程。

理解这一点，就能看清“高收益 ≠ 免费午餐”。收益往往来自奖励、手续费、以及杠杆带来的资金规模放大；而风险则来自价格波动、清算机制、预言机触发、流动性不足与交易顺序竞争等结构性因素。当抵押率被压到很低时，你不是在“多赚一点”，而是在用更薄的安全垫去承受更集中的系统性卖压。