为什么“高年化”通常来自“高风险”

很多人第一次看到 DeFi 的“年化”，会误以为它像银行存款利率：数字越高越好、越稳定。更接近真实的理解是：DeFi 的收益大多是“为某种需求提供服务”的报酬，而服务背后往往伴随可量化的风险。年化越高，通常意味着你承担的风险越多、越集中，或者收益来源越依赖短期补贴。

先把 DeFi 的四块“基础模块”认清

DeFi 常见的收益，几乎都由四个基础模块拼出来：自动做市商（AMM）、流动性池（LP Pool）、链上借贷协议、收益农场（Yield Farming）。理解它们，就能看懂“钱从哪来、流到哪去”。

AMM 与流动性池：把“交易柜台”搬到链上。传统交易所靠挂单撮合，DeFi 里常见的是 AMM：你不一定要等对手盘，协议用一套规则在池子里给出报价，任何人都可以按这个报价交换资产。这里的“池子”就是流动性池：许多 LP 把两种或多种资产存进去，形成一个可随时兑换的资金池。你可以把它类比成“社区换汇柜台”：柜台里要常备两种货币，来换的人越多，柜台收的服务费越多，但柜台也要承担库存结构变化的风险。

链上借贷协议：抵押换来借款额度。借贷协议像一个自动化的“当铺+银行”。出借方把资金存进资金池，借款人拿资产做抵押来借走资金。利息由借款人支付，系统按规则把利息分配给出借方，并留一部分作为协议收入与风险缓冲。

收益农场：把多种收益“打包叠加”。收益农场更像“促销活动”。协议为了吸引更多资金或交易量，会额外发放奖励代币，叠加在手续费或利息之上。它能把年化抬得很高，但也最容易让人忽略：其中一部分收益不是业务自然产生，而是补贴。

钱从哪来：四类来源决定年化的“含金量”

把收益拆开看，主要有四个来源。来源越“刚性”，收益越像服务费；来源越“补贴型”，年化越容易大起大落。

1) 手续费（交易者支付）：当你给 AMM/流动性池提供流动性，交易者每次兑换都会付一笔手续费。协议按规则把手续费分配给 LP 或部分进入金库，这就是“链上手续费是如何自动分配给 LP 的”的核心逻辑：交易越频繁、池子越常用，手续费越可能稳定。

2) 借贷利息（借款人支付）：借款人为了获得流动性、杠杆或周转，会支付利息。利息水平随资金供需变化：借的人多、可借资金少，利息往往更高。对出借方来说，这是更“金融化”的收益来源，但也意味着你暴露在借贷市场波动与清算机制之下。

3) 奖励代币（协议补贴）：这是很多“高年化”的主要构成。它类似商场开业送券：送得多，客流来得快，但券本身的价值取决于后续使用场景与市场接受度。一旦补贴减少、或奖励代币价格回落，年化会迅速下降。

4) MEV / 清算收益（生态贡献）：在借贷协议中，抵押物跌到危险线会触发清算，清算人获得一定激励；在交易场景中也存在区块空间与执行顺序带来的收益分配。对普通用户而言，不需要参与这些环节，但要知道：系统需要这些“执行者”来维持偿付与价格有效性，而他们的激励来自协议的费用或清算折扣。

钱流到哪去：收益分配背后是“谁承担了什么责任”

同一笔钱，在 DeFi 里会沿着规则被切分，流向不同角色：

– 分配给 LP（流动性提供者）：主要来自交易手续费与部分激励。LP 的角色是“提供库存与报价能力”，因此赚的是服务费。但 LP 的风险不是“亏不亏手续费”，而是资产结构变化带来的净值波动，其中最常见的就是“为什么 50/50 资产配置会产生无常损失”：当两种资产价格相对变化时，池子会自动调整库存比例，你最终拿回来的两种资产数量会变，可能跑输单纯持有。

– 分配给借贷储户（出借方）：主要来自借款利息与部分激励。你提供的是“可借资金”，收益更像利息收入。风险集中在：抵押物价格剧烈波动导致坏账风险、清算机制拥堵或失效、以及协议本身的安全与治理风险。

– 分配给协议金库（protocol revenue）：协议通常会留存一部分费用，用于安全预算、风险准备金、开发维护或回购销毁等机制。金库越健康，越能在极端情况下吸收冲击，但这不等于用户无风险。

– 分配给治理者（DAO）：部分协议会把收入的一部分分配给治理参与者或用于治理相关激励。治理本质上是在承担“规则制定与风险决策”的责任，但治理也可能引入新的不确定性，例如参数调整、费用分配变化等。

为什么“高年化”往往意味着高风险：把收益当作“风险的价格”

理解了来源与去向，就能回答核心：为什么年化高，风险也高。因为年化不是凭空产生的，它通常对应你在系统里承担了更强的波动、更差的流动性、更高的尾部风险，或更依赖补贴。

1) 交易越激烈，手续费越多，但池子也更“吃冲击”。当某个池子交易量突然变大，手续费看起来很美，但这往往发生在价格波动更大、资金进出更频繁的时期。池子深度不足时，交易者的每一次兑换都会对价格产生更大影响，体验变差，风险也更集中，这就是“什么是“池子深度”，为什么影响交易体验”背后的现实含义：深度越浅，同样的交易会带来更大的价格滑动，LP 承受的库存再平衡压力也更大。

2) 利息越高，往往意味着“借钱的人更急、风险更大”。借贷市场的高利率常常来自资金紧张或借款需求强烈。需求强可能代表市场在剧烈波动、杠杆需求上升。对出借方来说，高利息是对风险的补偿：一旦抵押物快速下跌、清算不顺畅，利息可能不足以覆盖极端损失。

3) 奖励越多，越像补贴驱动的增长，而非可持续现金流。收益农场把“奖励代币”计入年化时，数字会很亮眼，但它更像商家用预算换规模。补贴能带来短期繁荣，也可能带来“补贴退潮后”的收益坍塌。高年化如果主要来自奖励，而不是手续费/利息，往往更不稳定。

4) 组合越复杂，风险越难被直观看见。很多产品把“手续费+利息+奖励”叠加，还可能跨多个协议。结构越复杂，越容易出现你以为自己拿的是“存款收益”，实际承担的是“价格波动+流动性不足+协议安全+治理变化”等多重风险。对普通用户最重要的习惯是：看到年化先问来源——是交易者付的、借款人付的，还是协议补贴的？越需要解释清楚的年化，通常越不该被当成“无风险利率”。

归根结底，DeFi 的收益更像金融市场里的“风险定价”：你提供流动性、提供可借资金、或参与激励计划，系统就用手续费、利息或补贴来支付你。年化越高，往往意味着系统在用更高的价格购买你承担的那部分不确定性。