什么是“杠杆 LP”（收益被放大，风险也被放大）

先把“杠杆 LP”翻译成人话：用借来的钱做流动性生意

很多人理解 LP（做市/提供流动性）时，脑海里是“把两种币放进池子，赚手续费”。这没错，但“杠杆 LP”多了一层：你不只用自己的本金放进池子，而是把本金当作抵押品去借更多资产，再把借来的资产也拿去做 LP。于是同样的价格波动、同样的手续费率，你的收益和亏损都会被放大。

可以把它想成开一家小卖部：普通 LP 是你用自有资金进货卖货；杠杆 LP 是你拿自有资金做担保，又向别人借了一笔钱进更多货。生意好时利润看起来更漂亮，但一旦货价下跌或卖不出去，你不仅亏自己的钱，还要承担借款的利息与“被强制平仓/清算”的风险。

这里最容易误解的一点是：放大收益不是“凭空多出来的”，而是把未来的风险提前搬到了现在。DeFi 里经常出现“为什么在 DeFi 中很容易‘无意间加杠杆’”，原因就在于协议之间可组合：抵押、借贷、LP、衍生品可以被像积木一样叠起来，用户看到的是一个“年化更高”的数字，但背后其实是更多层的债务与价格敏感性。

衍生品在这件事里扮演什么角色：不是造收益，而是放大波动

理解杠杆 LP，绕不开衍生品。衍生品（永续合约、期权等）的核心目的不是“制造免费收益”，而是让你用更少的保证金去承担更大的价格敞口——也就是放大涨跌带来的结果。

– 永续合约像“没有到期日的杠杆仓位”。你不需要等到某个交割日，仓位可以一直开着，但要持续面对价格波动。
– 期权更像“买一份保险/买一个选择权”：付出一笔成本，换取在极端行情下的保护或放大收益的可能。

永续合约为什么需要资金费率？因为永续没有到期日，缺少“到期收敛”这个把价格拉回现货的机制。为了让永续价格别长期偏离现货，系统会设计一笔周期性支付：当永续价格高于现货时，多头通常要付给空头；当永续价格低于现货时，空头通常要付给多头。它的作用不是奖励谁更聪明，而是用“付费/收钱”的方式把永续价格往现货价格附近拽。

那链上怎么知道“现货价格”是多少？一般靠两条腿走路：
1) 预言机给出参考价（来自多个市场的汇总或加权），像“计价的尺子”；
2) 做市与套利把偏差吃掉：当某处价格偏离，交易者会买低卖高，推动价格回归。

这套机制在正常情况下很有效，但在极端波动、流动性变薄或预言机短时异常时，偏差会放大，而杠杆结构会把这种偏差的伤害成倍扩大。

杠杆是怎么“长出来”的：抵押 → 借 → 再抵押的天然叠加

链上杠杆常见的形成方式很朴素：你把资产抵押出去，借出另一种资产；再把借来的资产继续抵押，借更多；层层叠加后，你的“名义头寸”远大于本金。这就是套娃式的杠杆来源。

把它放进 LP 场景里，会出现三类同时发生的现金流与风险：
1) LP 端：你在池子里赚手续费（有时还有额外奖励）。
2) 借贷端：你要为借来的资产支付利息，利息会随市场供需变化。
3) 价格端：池子里的两种币价格在变，你的资产组合会被动调整，遇到剧烈单边行情时，回撤可能比“单纯持币”更难受。

当你加了杠杆，这三件事会一起被放大：
– 手续费收入放大（因为投入池子的资金更多）；
– 利息支出也放大（因为借得更多）；
– 价格波动带来的回撤放大（因为你承担了更大的敞口）。

更关键的是：借贷引入了“硬约束”。普通 LP 最多是净值波动，而杠杆 LP 还多了一个红线：抵押率。一旦价格朝不利方向走，你的抵押品价值下降，系统为了保护出借人，会触发清算，把你的仓位强制卖掉来还债。很多人以为自己在“做 LP 赚手续费”，实际是在同时经营一家小卖部和一笔随时可能被催收的贷款。

为什么“看起来更高”的收益常常更脆：套娃收益与风险传导

杠杆 LP 往往会和“多协议叠加”一起出现：A 协议里做 LP 拿到凭证，拿去 B 协议抵押借币，再回到 C 协议做 LP 或做永续对冲……结构越叠越高，界面上显示的收益也越好看，于是就出现了“为什么套娃结构‘看起来收益高’，实则风险高”。

这些高收益通常来自三种来源的混合：
– 真实业务收入：交易手续费、借贷利息差等；
– 激励补贴：项目为了拉流动性发放的奖励（它可能会变化甚至停止）；
– 杠杆资金：用借来的钱扩大本金，让“收益率看起来被抬高”。

问题在于，第三种并不是新增价值，而是把风险密度提高了。结构越复杂，风险越不透明：你很难一眼看清自己到底承担了哪些价格波动、利率波动、清算阈值，以及中间任何一环出问题会怎样传导。

风险传导通常沿着链路“一层层拆穿”：
1) 行情急跌或急涨 → LP 资产组合变化、净值下滑；
2) 抵押品价值下降 → 抵押率触线 → 触发清算；
3) 清算需要在市场上卖出资产 → 进一步冲击价格与池子深度；
4) 价格更差 → 更多账户被触发清算 → 形成链式反应。

如果这时预言机价格出现短时异常（比如数据源延迟、极端波动下报价跳变），清算会以“系统认为的价格”执行，可能比你想象中更快、更狠。再叠加 MEV（可以理解为区块打包者/机器人在交易排序中捕捉价差与套利机会）带来的“摩擦成本”：在你被清算或调仓的关键时刻，有人会优先插队、抢跑或夹击，从你的交易里抽走一部分本该属于你的价格优势。它不一定表现为“被偷”，更像是你在最需要流动性的时候，成交价格变差、滑点变大，结果就是同样的波动带来更大的损失。

归根结底，杠杆 LP 不是“手续费收益的增强版”，而是一条把 LP、借贷、衍生品与清算机制串在一起的结构。收益之所以可能更高，是因为你把本金变成了更大的风险敞口，并把“必须偿还的债务约束”引入了本来可以长期持有的仓位里。高收益从来不是免费午餐，它往往是用更脆的结构、更快的连锁反应能力换来的。