Frax 稳定币为什么采取“混合模型”

先把“稳定币”说清楚：它稳定的不是价格，而是锚定的价值

稳定币的精准定义是：一种在区块链上发行的数字货币，目标是让它的市场价格长期贴近某个“锚定资产”的价值（最常见是 1 美元）。它不是“像美元的币”，而是用一套规则与资产安排，让持有人相信：当你拿着它时，你得到的是“接近 1 美元的购买力”。

要做到这一点，稳定币必须回答两个问题：第一，它凭什么值 1 美元（背后靠什么资产或机制撑住）；第二，当价格偏离 1 美元时，谁用什么方式把它拉回去（兑换、发行销毁、流动性等）。理解 Frax 的“混合模型”，本质上就是理解它如何在“完全靠资产托底”和“完全靠机制调节”之间找平衡。

稳定币的类型全景：托管型、抵押型、RWA 型与算法型

从“价值支撑来源”来分，稳定币大致可以分为四类：

1）法币托管型（USDT、USDC、FDUSD）
– 思路像“预付卡”：你把 1 美元交给发行方，发行方在链上给你铸造 1 个稳定币；你要赎回时，把币交回去，发行方把 1 美元还给你。
– 关键点是储备资产：通常是银行存款、短期国债等。人们争论的焦点往往在“储备是否真实、质量是否足够好、披露是否透明”，这也是“为什么 USDT 储备一直受到质疑（历史原因）”这类话题反复出现的原因。

2）抵押型（以 DAI 为代表的加密超额抵押）
– 思路像“典当行”：你先把加密资产（如 ETH 等）抵押进去，才能借出/铸造稳定币。因为抵押物价格会波动，所以通常要求超额抵押，例如抵押价值 150 美元的资产，才能铸造 100 美元的稳定币。
– 这就是“什么是超额抵押（为何需要 150% 保证）”背后的直觉：抵押物跌一点也不至于立刻穿仓。

3）RWA 型（国债与现金类资产支持）
– RWA（Real World Assets）在稳定币语境里常指：用真实世界的低风险资产做底层支撑，最典型是短期美国国债、现金及现金等价物。
– 这类模型的核心是“资产质量”和“合规托管”：如果储备主要是短久期国债与现金，理论上更接近“可随时兑现的 1 美元”，风险结构更像金融市场里的货币基金逻辑（但稳定币不等同于货币基金，它是在链上流通的代币）。

4）算法稳定币（UST 等）
– 这类试图用纯机制维持锚定，而不是用足够的、可兑现的资产做支撑。历史上多次证明，极端情况下很难抵御挤兑与信心崩塌，因此才会有“为什么算法稳定币无法靠“算法”维持稳定”的反复讨论。

Frax 的定位通常被描述为“混合模型”：它既不像 USDT/USDC 那样完全依赖链下托管储备，也不像 DAI 那样完全依赖加密资产超额抵押，而是把“部分抵押”与“部分机制调节”组合在一起，试图在资本效率与稳健性之间折中。

“1 美元锚”是怎么维持的：储备、抵押率、兑换（Mint/Burn）与流动性

理解 Frax 为什么要混合，先把“1 美元锚定”的通用结构拆开看：

1）储备资产：你信的到底是什么
– 托管型：信发行方的储备（银行存款、国债、商业票据等）与审计披露。
– 抵押型：信链上抵押物与清算规则，抵押物通常更透明，但价格波动更大。
– RWA 型：信“国债+现金类资产”的低风险属性与托管合规。

2）抵押率：缓冲垫有多厚
– 超额抵押（如 150%）意味着更安全但更“占用资金”；
– 低抵押率意味着更高效率，但更依赖其它机制来兜底。

3）兑换与发行销毁：偏离时怎么拉回
稳定币要稳定，必须有“可预期的出入口”。常见做法是通过铸造/销毁来调节供给，也就是常说的 Mint/Burn：当用户用合格资产换入时铸造，赎回时销毁。你可以把它理解为“仓库发货与回收”：仓库（系统）只有在收到合规的“货款/抵押物”时才发货（铸币），收到货（回收稳定币）才退钱（赎回）。这也是“稳定币是怎么发行和销毁的（Mint/Burn 机制）”里最核心的一点。

4）深度流动性池：日常交易的减震器
即使有赎回机制，日常交易也需要流动性来缓冲价格波动。足够深的交易池能让小幅买卖不至于把价格推离 1 美元太远；当偏离出现时，市场参与者的换入换出行为会把价格往锚定拉回。

把这四件事放在一起，你会发现：越依赖“硬资产储备”，越像托管型；越依赖“抵押率与清算”，越像 DAI；越依赖“机制调节与预期”，越接近算法型。Frax 的混合模型，就是在这条谱系上选择一个中间位置。

Frax 为什么要“混合”：在效率、透明与抗挤兑之间做结构取舍

Frax 采取混合模型，通常可以从三个因果链条理解：

第一条：只靠超额抵押很稳，但资金效率低
像 DAI 这类模式，为了对抗抵押物波动，需要较高抵押率。优点是链上可验证、规则明确；缺点是“借出 1 美元要锁进更多美元价值的资产”，系统扩张会更慢、成本更高。Frax 通过引入“部分抵押”的思路，试图让每发行 1 美元稳定币所需的抵押更少，从而提高资本效率。

第二条：只靠机制调节更省资本，但更吃信心与流动性
如果抵押比例下降，就意味着“硬资产缓冲垫变薄”，系统更依赖市场对规则的信任、二级市场流动性、以及在偏离时的调节手段。历史告诉我们，极端行情或挤兑时，纯机制往往扛不住。因此 Frax 仍然保留抵押部分，用“看得见的底”来增强可信度。

第三条：混合的核心变量是“抵押率如何动态调整”
混合模型通常会设定一个“抵押率”概念：当市场对锚定更有信心、价格更稳定时，系统可能倾向降低抵押率以提高效率；当价格出现压力、赎回需求上升时，系统可能提高抵押率，增加资产支撑。你可以把它想成“雨天把雨伞撑大，晴天把雨伞收小”：伞越大（抵押越多）越安全，但行动更笨重；伞越小（抵押越少）越轻便，但遇到暴雨风险更高。

需要强调的是，混合模型并不是“更好或更坏”，而是不同的风险分配方式：它把一部分稳定性来源交给抵押资产，把另一部分交给机制与市场流动性。理解这一点，就能理解为什么 Frax 会被归入“抵押型里的混合路线”，而不是简单归类为托管型或算法型。

稳定币不是平台积分：关键差别在“可兑现的锚”与可审计的支撑

很多人第一次接触稳定币，会把它和平台积分、游戏币、虚拟点数混在一起。它们看起来都是“数字余额”，但本质差别很大：

1）是否能自由兑换与退出
– 稳定币的设计目标是：你应当能通过明确机制，把它换回锚定资产或等价物（直接赎回或通过市场交易）。
– 平台积分往往只能在平台内部使用，退出渠道受限，规则也可能随时调整。

2）是否与真实资产或可验证抵押挂钩
– 托管型看储备资产；抵押型看链上抵押物与清算；RWA 型看国债与现金类资产安排。
– 积分/点数通常不承诺“1 点=1 美元”可兑现，更像商家给的使用权或折扣权。

3）是否有透明度与审计/证明机制
– 许多稳定币会提供储备报告、链上抵押可查、或其他形式的证明。
– 积分体系往往是黑箱记账，用户只能相信平台。

把这些差别放到 Frax 的混合模型上看，就更清楚了：它之所以要强调“部分抵押”，就是为了让“锚”不只停留在口头承诺或纯机制想象里，而是尽量让市场看到某种可验证的支撑；同时又不想完全走超额抵押路线，以免牺牲扩张与使用效率。理解这套取舍逻辑，比记住某个名词更重要。