挤兑发生时链上用户会经历什么（过程拆解）

挤兑的起点：风险不是“突然发生”，而是结构被同时触发

链上挤兑通常不是单一坏消息造成的，而是多个结构性风险在同一时间被点燃：

第一层来自借贷协议的清算机制。用户用波动性资产做抵押借出稳定币或其他资产，平时看起来“仓位健康”，但当价格快速下跌，抵押率瞬间变差，系统会自动把抵押品拿去拍卖或在市场上出售以偿还债务。清算不是人工判断，而是合约条件一满足就执行，不会“手下留情”。

第二层来自资金池的流动性枯竭。很多人以为链上资产“随时可取”，但流动性池能兑付的是池子里的可用资产，而不是“账面价值”。当大量用户同时赎回、同时换出同一种资产时，池子会越来越薄，滑点变大、成交越来越差，甚至出现暂时无法按预期价格成交的情况。

第三层是预言机与参数问题。借贷、清算、抵押率判断都依赖价格输入；一旦预言机价格延迟、异常波动或被操纵，系统会在“错误价格”上执行清算与兑换，带来非线性损失。这也是为什么“为什么预言机被操纵会让很多协议瞬间崩盘”会成为反复出现的风险主题：价格是整个 DeFi 资产负债表的刻度尺，刻度错了，所有账都跟着错。

第四层是集中度与套娃结构。流动性集中在少数鲸鱼账户时，单个大户的减仓、赎回、清算就足以改变池子状态与利率曲线；而当抵押品又被拿去做 LP、再拿 LP 去借贷、再去做收益策略时，风险会叠加成“套娃”：一个环节被击穿，会沿着资产与债务链条层层传导。

过程拆解：从“想提款”到“发现系统开始变形”

挤兑发生时，链上用户的体验往往是分阶段恶化的。

阶段一：价格波动扩大，利率与滑点先变。借贷市场的资金供需失衡会让利率曲线快速上扬：借款成本飙升、存款收益看似变高，但这往往意味着“资金紧缺”。同时，AMM 与稳定币池的报价开始偏离，换币需要付出更高滑点与更差成交价。在极端行情里，“AMM 模型为什么在极端行情中更容易出问题”并不是指 AMM 失效，而是指它会机械地沿着曲线给价格，流动性越薄、价格冲击越大。

阶段二：清算开始密集触发，链上抛压把问题从“个体”变成“系统”。当抵押品跌破阈值，清算者会把抵押品折价买走并在市场上卖出变现，抛售带来进一步下跌，导致更多仓位被清算，形成清算瀑布。用户此时会看到：仓位健康度迅速下降、清算事件频繁出现、同一资产在多个协议上同时承压。

阶段三：资金池被持续抽干，赎回从“慢”变成“贵”，再变成“卡”。大量用户把 LP 赎回、把稳定币换走，池子里剩下的往往是市场更不愿意持有的那一边资产，导致价格偏离加剧。对用户而言，表现为：同样的赎回操作得到更少的可用资产；同样的兑换需要更高的手续费与滑点；某些路径虽然还能成交，但成交价越来越差。

阶段四：恐慌强化，挤兑从“理性提款”变成“抢先退出”。当用户看到别人正在撤出、看到池子比例失衡、看到清算瀑布扩大，就会更倾向于尽快把资产换成更“通用”的资产（例如主流稳定币或主流币）。这会进一步集中需求、放大某一侧资产的短缺，最终让协议处于“账面上仍有资产，但短期内无法按大家想要的形式兑付”的状态。

为什么会“爆掉”：连锁反应的关键节点

挤兑之所以会把协议推向失控，往往是因为几个关键节点同时出现。

1）价格下跌 → 抵押品不足 → 清算潮。清算本应是风险隔离工具，但在剧烈波动中会变成放大器：清算需要卖出抵押品，卖出又压低价格，价格更低又触发更多清算。

2）清算者抛售资产 → 市场深度不够 → 价格进一步失真。链上流动性并不等于中心化交易所那种深度，当抛压集中出现，AMM 曲线会让价格快速滑落；如果预言机取价又部分来自链上成交，可能出现“成交把价格打穿、价格又触发更多清算”的反馈回路。

3）借贷与流动性池互相抽血。借贷协议的清算需要流动性承接，流动性池被抽干后，清算的成交质量变差；成交质量变差又意味着更大的折价与更剧烈的价格冲击，反过来提高更多仓位的清算概率。

4）多协议联动：同一抵押品在多处被使用。用户用某资产在 A 借贷、在 B 做 LP、在 C 做收益聚合，任何一处的清算或赎回都会影响其他位置的资产价值与可用性。看起来是“一个池子出问题”，实则是同一底层资产被多次承诺，任何折价都会同时打击多个资产负债表。

5）治理与参数把小问题放大成硬故障。抵押率设置过低、清算罚金过高、利率曲线过陡、单一资产上限过大，都会让系统在平时看似高效、在压力下却更脆。参数不是“越激进越赚钱”，它决定了系统承受冲击的缓冲垫有多厚。

技术与经济风险交织：用户需要明白的几条硬事实

挤兑期间，风险既可能来自经济机制，也可能来自技术层面的突发事件。

技术风险包括合约漏洞与闪电贷攻击。闪电贷本身是工具，但在某些设计薄弱的场景里，攻击者可以用超大瞬时资金操纵池子价格、制造虚假成交、影响预言机读数或触发不合理清算，从而在一个区块内完成“扭曲价格—套利—还贷”的闭环。用户看到的结果往往像是“价格突然抽插”“池子比例瞬间失衡”，但根源可能是价格输入与防操纵机制不足。

经济风险则是挤兑与利率失衡：当大家同时需要同一种资产（尤其是稳定币）时，稳定币池可能出现折价/溢价，借贷利率飙升，资金在系统里变得“贵且少”。结构风险来自套娃与高度依赖预言机：你以为自己只承担一种资产波动，实际上承担的是多层协议的共同约束。治理与参数风险来自人为调参失误或迟滞：在压力来临时，参数的任何不连续变化都可能引发新的套利与踩踏。

需要牢牢记住的核心事实有三条：高收益往往来自更高杠杆、更薄流动性或更激进参数；“锁仓”只代表退出路径受限，不代表资产更安全；清算机制是自动执行的，市场越剧烈，它越可能以更差的价格把风险从个体传导到系统。理解这些链路，才能把挤兑看成一套可解释的过程，而不是一场“突然的黑天鹅”。